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Alternative Freiverkehrssegmente im Kapitalmarktrecht

Zugleich ein Beitrag zur rechtsökonomischen Analyse emittentenbezogener Regulierung durch einen Marktveranstalter und zum System der Segmentierung

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Philipp Storm

Alternative Freiverkehrssegmente (wie z. B. der Entry Standard der Deutschen Börse AG) stellen einen eigenständigen Segmenttypus im nationalen Kapitalmarktrecht dar, der in der nationalen Historie und auch in anderen Nationen mit entwickelten Kapitalmärkten seine Entsprechung findet. Die Arbeit geht zunächst den Charakteristika dieses Segmenttypus sowie der Frage nach, was aus ökonomischer Perspektive für den grundsätzlichen Ansatz alternativer Freiverkehrssegmente spricht, eine staatsferne, reduzierte Regulierung der notierten Emittenten in einem Teilbereich des Börsenmarktes anzubieten. Als Vorfrage zur Einordnung dieser Marktsegmente wird im Folgenden das Prinzip der Marktsegmentierung als eines der Wesensmerkmale des nationalen Kapitalmarktrechts offengelegt. Es stellt sich als ein System der Marktsegmente dar, dem bestimmte Begriffe, Prinzipien und Grundsätze innewohnen. Auf der Grundlage dieses systematischen Verständnisses wird der Frage nachgegangen, ob alternative Freiverkehrssegmente Börsen im materiellen und auch formellen Sinne sowie organisierte Märkte im Sinne der verschiedenen kapitalmarktrechtlichen Vorschriften darstellen und inwiefern diese Normen – insbesondere zur Informationshaftung für fehlerhafte Ad-hoc-Publizität – auf diesen Segmenttypus Anwendung finden sollten.

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Kapitel 3 Bewertung als Institutionen funktionsfähiger Marktgestaltung

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Die Typenbildung hat ergeben, dass Marktbetreiber mit alternativen Freiver- kehrssegmenten kleineren und mittleren Unternehmen durch Bereitstellung einer Handelsplattform und durch eine staatlich beaufsichtigte, reduzierte Notierungs- regulierung einen erleichterten und bedürfnisgerechten Zugang zum Kapital- markt bieten wollen. Die rechtshistorische und rechtsvergleichende Betrachtung hat gezeigt, dass sich dies als ein konsensfähiger Ansatz erwiesen hat, der aller- dings nicht zwangsläufig zu dem angestrebten Erfolg führt. Aus ökonomischer Perspektive stellt sich daher die Frage, wie die Zielsetzung, das Wesen und die zur Zielerreichung gewählten Regulierungsansätze alternativer Freiverkehrsseg- mente anhand der Effizienzkriterien des Kapitalmarktes zu bewerten sind289. Der Grund für das so abgesteckte Untersuchungsziel ist zum einen, dass der Gedanke der Funktionsfähigkeit im Kapitalmarktrecht als Regelungsziel angelegt ist und sich daher eine rechtsökonomische Betrachtungsweise aufdrängt290. Zum anderen soll sich die Analyse an dieser Stelle auf Zielsetzung und Grundkonzeption alter- nativer Freiverkehrssegmente beschränken und damit einer Detailbetrachtung der einzelnen, für eine Anwendung auf die Segmente in Frage stehenden Normen vorangestellt werden291. Kapitel 3 Bewertung als Institutionen funktionsfähiger Marktgestaltung Die Diskussion um einen erleichterten Marktzugang und eine besondere Seg- mentregulierung wurde in den letzten Jahren eher vernachlässigt, jedoch bei der Einführung des geregelten und des Neuen Marktes intensiv geführt. Bei Ersterem ging es vor allem um die Frage, wie durch die Bereitstellung eines institutionellen Sekundärmarktes und durch die Einrichtung einer bedürfnisgerechten Marktzu- gangsregulierung kleineren und mittleren Unternehmen bei der Gestaltung des Marktzugangs besonders entsprochen werden kann292. Auffällig war...

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