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Alternative Freiverkehrssegmente im Kapitalmarktrecht

Zugleich ein Beitrag zur rechtsökonomischen Analyse emittentenbezogener Regulierung durch einen Marktveranstalter und zum System der Segmentierung

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Philipp Storm

Alternative Freiverkehrssegmente (wie z. B. der Entry Standard der Deutschen Börse AG) stellen einen eigenständigen Segmenttypus im nationalen Kapitalmarktrecht dar, der in der nationalen Historie und auch in anderen Nationen mit entwickelten Kapitalmärkten seine Entsprechung findet. Die Arbeit geht zunächst den Charakteristika dieses Segmenttypus sowie der Frage nach, was aus ökonomischer Perspektive für den grundsätzlichen Ansatz alternativer Freiverkehrssegmente spricht, eine staatsferne, reduzierte Regulierung der notierten Emittenten in einem Teilbereich des Börsenmarktes anzubieten. Als Vorfrage zur Einordnung dieser Marktsegmente wird im Folgenden das Prinzip der Marktsegmentierung als eines der Wesensmerkmale des nationalen Kapitalmarktrechts offengelegt. Es stellt sich als ein System der Marktsegmente dar, dem bestimmte Begriffe, Prinzipien und Grundsätze innewohnen. Auf der Grundlage dieses systematischen Verständnisses wird der Frage nachgegangen, ob alternative Freiverkehrssegmente Börsen im materiellen und auch formellen Sinne sowie organisierte Märkte im Sinne der verschiedenen kapitalmarktrechtlichen Vorschriften darstellen und inwiefern diese Normen – insbesondere zur Informationshaftung für fehlerhafte Ad-hoc-Publizität – auf diesen Segmenttypus Anwendung finden sollten.

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§ 2 Effizienzeffekte als institutionelle Sekundärmärkte 66

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66 Kapitel 3 Bewertung als Institutionen funktionsfähiger Marktgestaltung Ziel. Sie konzentrieren sich damit auf eine grundlegende Funktionsvoraussetzung im Sinne verbesserter Allokations-, Koordinations- und operationaler Effizienz. Wodurch allerdings für kleinere und mittlere Unternehmen eine besondere Er- leichterung erforderlich wird und welche Effekte ihr verbesserter Zugang zum Kapitalmarkt hat, wird im Rahmen des Regulierungsniveaus zu analysieren sein. D. Fazit Es kann festgehalten werden, dass alternative Freiverkehrssegmente Institutionen des Kapitalmarktes darstellen und daher grundsätzlich an deren Regelungszielen zu messen sind. In Abhängigkeit von den Besonderheiten der jeweils in Frage stehenden Norm kann grundsätzlich davon ausgegangen werden, dass die im Folgenden zu ermittelnden Erkenntnisse über die Funktionsfähigkeit der Regu- lierungsansätze alternativer Freiverkehrssegmente bei der Lösung der im Einzel- nen aufzuwerfenden Rechtsfragen zugrunde gelegt werden können. Denn neben dem Anlegerschutz ist der Schutz der Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes wesentliches Regelungsziel des Kapitalmarktrechts. Ersterer kann dabei vor allem auch mit Funktionserfordernissen begründet werden und ist damit in der öko- nomischen Betrachtungsweise integriert. Im Rahmen der Funktionsfähigkeit können unterschiedliche Effizienzkriterien gebildet werden, die den Maßstab für die folgenden Bewertung der Handelsplattformen, der Regulierung in ihrer he- rabgesetzten Form und der marktveranstalterischen Segmentgestaltung bilden. Bei der Funktionsanalyse hat sich herausgestellt, dass dem freien Marktzugang eine besondere Bedeutung zukommt. Hieran anknüpfend soll nunmehr die Funktion alternativer Freiverkehrssegmente als Sekundärmärkte für einen ver- besserten Zugang der Emittenten zum Kapitalmarkt untersucht werden. § 2 Effizienzeffekte als institutionelle Sekundärmärkte Ausgehend von der ökonomischen...

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