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Hybride Regulierung des Freiverkehrs

Aspekte einer europarechtswidrigen börsen- und wertpapierhandelsrechtlichen Regulierung des Freiverkehrs in Bezug auf das Ziel der Schaffung eines integrierten Finanzbinnenmarktes

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Michael Schweppe

In den vergangenen Jahren haben alternative Handelssysteme im Vergleich zu Börsen einen erheblichen Bedeutungszuwachs erfahren. Dieser Bedeutungszuwachs spiegelt sich in strengeren Vorgaben zur Regulierung alternativer Handelssysteme als sogenannte multilaterale Handelssysteme wider. Durch eine stärkere Regulierung sollen neben dem Schutz der Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes und der Anleger die Voraussetzungen für einen fairen Wettbewerb zwischen Börsen und Wertpapierdienstleistungsunternehmen beim Angebot von Wertpapierhandelsdienstleistungen geschaffen werden. Vor dem Hintergrund, dass sich in Deutschland ein derartiger Wettbewerb nicht eingestellt hat und auch nicht absehbar ist, untersucht der Autor die marktorganisationsrechtlichen Rahmenbedingungen des Wertpapierhandels. Aufgrund der materiellen Identität zwischen dem Freiverkehr und multilateralen Handelssystemen setzt er sich in diesem Zusammenhang unter börsen- und wertpapierhandelsrechtlichen Gesichtspunkten kritisch mit der Verflechtung des Freiverkehrs mit der Börse auseinander.

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Zusammenfassung

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Mit dem Aktionsplan für Finanzdienstleistungen (Financial Services Action Plan – FSAP) verfolgt die Europäische Union das Ziel der Schaffung eines integrier- ten Finanzbinnenmarktes. Darunter ist ein Markt für Finanzdienstleistungen zu verstehen, in welchem der freie Verkehr von Waren, Personen, Dienstleistungen und Kapital gewährleitstet ist und Wertpapierhandelsdienstleistungen unter gleichartigen regulatorischen Bedingungen zwischen den Betreibern der ver- schiedenen Handelsplatztypen angeboten werden können (level playing field). Als wesentliche Einzelmaßnahme des FSAP sieht die Finanzmarkt- Richtlinie (Markets in Financial Instruments Directive – MiFID) bedeutende Schritte zu einer Reform der Marktorganisation vor. Dazu gehört unter anderem eine Klassifizierung derjenigen Handelsplatztypen, zwischen welchen das level playing field hergestellt werden soll. Als bedeutendste Handelsplatztypen klassi- fiziert die MiFID den organisierten Markt, bei welchem es sich im Wesentlichen um den börslichen Handelsplatz handelt, und das multilaterale Handelssystem (Multilateral Trading Facility – MTF). Indem beide Handelsplatztypen den Han- del zwischen einer Vielzahl von Marktteilnehmern in einem nichtdiskretionären Handel vorsehen, unterscheiden sie sich auch nach der Umsetzung der Richtlinie zunächst nur geringfügig. Allerdings ist der börsliche Handelsplatz von der öf- fentlich-rechtlichen Regulierung des Börsenwesen geprägt. Im Rahmen einer dualistischen Organisationsstruktur zeichnet den börslichen Handelsplatz insbe- sondere aus, dass der Handel und alle damit zusammenhängenden organisations- technischen Abläufe mit der Börsenanstalt von einer öffentlich-rechtlichen Insti- tution veranstaltet wird und die Börsenanstalt von einem typischerweise privat- rechtlichen Träger finanziert wird. Die vom beliehenen Börsenträger wahrzu- nehmenden Verwaltungsaufgaben bestehen im Wesentlichen aus finanz-, perso-...

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