Der Debt-Equity-Swap als Sanierungsinstrument im Insolvenzplanverfahren

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Einleitung

Im Herbst des Jahres 2016 geht es der Wirtschaft in Deutschland gut. Die Wirtschafts- Finanz- und Währungskrise scheint, zumindest soweit sie Deutschland betraf, weitgehend überwunden zu sein. Die Arbeitslosigkeit erreicht immer weitere Tiefstände. Das kurbelt die Binnennachfrage an. Aber auch der Exportüberschuss der Bundesrepublik erreicht neue Rekordstände.

Diese volkswirtschaftlichen Erfolgsmeldungen spiegeln sich auch in der Insolvenzstatistik für Unternehmen wider. Im Jahr 2015 haben 23.123 Unternehmen (-4,0% zum Vorjahr) Insolvenz anmelden müssen – der niedrigste Wert seit dem Jahr 1996.¹ In diesen Zeiten anhaltender positiver Konjunkturentwicklung ist bereits am 1.3.2012 das Gesetz zur weiteren Erleichterung der Sanierung von Unternehmen (ESUG) in Kraft getreten.² Mit dem ESUG ist somit die erste von drei Stufen einer umfassenden Insolvenzrechtsreform, wie sie die Bundesministerin der Justiz in ihrer Rede zum 7. Insolvenzrechtstag in Berlin angekündigt hatte³, abgeschlossen. Als die ersten Überlegungen zum ESUG angestellt und anfängliche Formulierungen in einen ersten Entwurf gegossen worden sind, hatte die Wirtschafts- Finanz- und Währungskrise die deutsche Wirtschaft noch fest im Griff. Die Zahl der Insolvenza­nmeldungen im Krisenjahr 2009 schoss auf 32.687 (+11,6% zum Vorjahr).⁴ Zum einen war die seinerzeit bestehende Rezession ein Grund dafür, dass das bestehende Insolvenzrecht einer Reform unterzogen werden sollte.⁵ Darauf wies auch nochmals die damalige Bundesministerin der Justiz in ihrer Rede hin.

Doch die jeweilige konjunkturelle Lage stellt mehr ein punktuelles Ereignis dar. Die Konjunktur verändert sich in ihren Zyklen – wie eingangs erwähnt, befindet sich Deutschland fünf Jahre nach dem Höhepunkt der Krise wohl wieder im Aufschwung. Weniger das Gegensteuern zu solchen mittelfristigen Krisenumständen hatte das ESUG zum Ziel, als vielmehr weitergehende, grundlegendere Motive: der wohl ausschlaggebende Grund für die Reformanstrengungen war, dass die ← 21 | 22 → Insolvenzordnung unter dem Vorwurf litt, einer effektiven Sanierung von Unternehmen im Wege zu stehen.

Schon dem Diskussionsentwurf vom 1.9.2010 war als Ziel des ESUG zu entnehmen: „Die Fortführung von sanierungsfähigen Unternehmen soll erleichtert […] werden.“⁶ Dieses Ziel wurde auch konsequent in den darauffolgenden Schritten des Gesetzgebungsverfahrens, namentlich dem Regierungsentwurf vom 4.5.2011⁷, dem Beschluss des Bundesrates vom 4.3.2011⁸, der Beschlussempfehlung des Rechtsausschusses vom 26.10.2011⁹ und schließlich der Gesetzesfassung vom 7.12.2011 nicht aus den Augen verloren – und dies nicht ohne Grund. Blickt man nochmals auf die statistischen Zahlen, wird deutlich, dass, ungeachtet der aktuell geringen Zahl der Insolvenzanmeldungen und dem positiven konjunkturellen Umfeld, die Sanierung unter Zuhilfenahme des Insolvenzverfahrens ein Schattendasein fristet. So ergab eine Umfrage unter 124 der 182 Insolvenzgerichte in Deutschland aus dem Jahre 2011, dass lediglich 1,54% aller eröffneten Insolvenzverfahren mit einem Insolvenzplan geführt wurden.¹⁰ Dies ist zwar mehr als eine Verdoppelung im Vergleich zum Jahr 1999, als das Insolvenzplanverfahren in die Insolvenzordnung eingeführt wurde. Dennoch wird man im Vergleich zu den absoluten Zahlen immer noch den Schluss ziehen müssen, dass die Vorbehalte gegenüber einer Sanierung mittels Insolvenz- und Insolvenzplanverfahren weit überwiegen. Als Grund dafür sind die Intransparenz und die Inflexibilität des deutschen Insolvenzrechts anzuführen.¹¹ Diesen Umstand zu ändern, hat sich das ESUG zum Ziel gesetzt.

Die Ansprüche und Erwartungen an das Gesetz sind groß: es soll nach Aussage des Bundesministerium der Justiz „einen Mentalitätswechsel für eine neue Insolvenzkultur“ herbeiführen¹². Auch ist von einer neuen „Sanierungskultur“ die Rede.¹³ Um diesen hohen Ansprüchen zu genügen, soll die Steigerung der Effizienz der Sanierung schwerpunktmäßig durch einen stärkeren Einfluss der Gläubiger, insbesondere auf die Auswahl des Insolvenzverwalters, durch die Vereinfachung des Zugangs zur Eigenverwaltung und durch den Ausbau und Straffung des Insolvenzplanverfahrens erfolgen.¹⁴

Insbesondere das zuletzt genannte Insolvenzplanverfahren wird vor dem Inkrafttreten des ESUG als unterschätzt bewertet: kam der Insolvenzplan nämlich einmal zur Anwendung, konnten mehr als die Hälfte der fortführungswürdigen ← 22 | 23 → Unternehmen auch erhalten werden. Darüber hinaus konnte jeweils eine weitaus höhere Befriedigungsquote (teilweise bis über 30%) für ungesicherte Gläubiger erzielt werden.¹⁵ Die mit dem Gesetzesvorhaben bezweckte Steigerung der Attraktivität des Insolvenzplanverfahrens ist deswegen ein nachvollziehbares Motiv einer Insolvenzrechtsreform.

Neben der Straffung des Insolvenzplanverfahrens soll mit dem ESUG nunmehr erstmals auch die Möglichkeit geschaffen werden, effektiv in die Rechte der Anteilseigner gegen ihren Willen einzugreifen. Insbesondere soll die Umwandlung von Schulden in Eigenkapital (sog. debt-equity-swap)¹⁶ im Insolvenzplanverfahren ermöglicht werden. Dass der DES ein wichtiges Sanierungsinstrument ist, steht außer Frage.¹⁷ Jedoch fehlten bis zum Inkrafttreten des ESUG für eine effiziente Durchführung eines DES die richtigen Rahmenbedingungen. So wurde weit im Vorfeld des ESUG kritisiert, dass nicht gegen den Willen der Anteilseigner in ihre Rechte eingegriffen werden konnte.¹⁸ Ein DES war demnach nur mit der Zustimmung der Anteilseigner möglich. Konnte diese nicht erlangt werden, musste die Sanierung mittels DES ausscheiden. Nicht selten hatte dies zur Folge, dass die Sanierung auch insgesamt scheiterte. Somit verwundert es nicht, dass der DES in der praktischen Realität – trotz seiner durchaus theoretischen Sinnhaftigkeit als Sanierungsinstrument – nicht nur eine Nebenrolle spielte, sondern auch, dass die Skepsis gegenüber diesem Sanierungsinstrument groß war.¹⁹

A.  Die Sanierung

Um ein besseres Verständnis dafür zu gewinnen, wie und zu welchem Zweck ein DES bei der vorliegenden Untersuchung betrachtet werden soll, nämlich als Sanierungsinstrument, soll einführend erläutert werden, was allgemein unter „Sanierung“ zu verstehen ist.

Eine Legaldefinition der „Sanierung“ sucht man vergebens. Die Sanierung ist vielmehr ein Sachverhalt tatsächlicher Art²⁰ und umfasst „alle Maßnahmen, die die finanzielle Gesundung [(lat. sanare)] eines notleidenden Unternehmens bezwecken, also Maßnahmen, die geeignet sind, ein Unternehmen vor dem Zusammenbruch zu bewahren und wieder ertragsfähig zu machen“²¹. Die Gesundung des Unternehmens ← 23 | 24 → bedeutet gleichzeitig, seinen Fortbestand zu sichern.²² Im Umkehrschluss ist die Sanierung also von der Zerschlagung und Liquidation des Unternehmens zu unterscheiden.²³

Dabei wird die Sanierung teilweise differenziert betrachtet. Differenzierungen werden etwa nach der Sanierung des Unternehmens selbst und dessen Eigentümer, dem Unternehmensträger, angestellt.²⁴ Ferner wird dahingehend unterschieden, ob die Sanierung außerhalb des Insolvenzverfahrens (sog. „freie Sanierung“) oder nach Eröffnung des Insolvenzverfahrens in dessen Rahmen durchgeführt wird.²⁵

Unabhängig von einer Differenzierung ist aber stets die Frage zu beantworten, ob das betroffene Unternehmen überhaupt sanierungsfähig ist und demnach eine Berechtigung hat, am Markt bestehen zu bleiben.²⁶ Dies gilt umso mehr, wenn die Sanierung im Rahmen des Insolvenzverfahrens durchgeführt werden soll, da diese dann erst recht nicht zum Selbstzweck, sondern mit dem Zweck der Gläubigerbefriedigung (§ 1 InsO) verfolgt wird.²⁷

Der Entscheidung, eine Sanierung durchzuführen, und somit das Unternehmen fortzuführen, muss stets eine genaue Prüfung vorausgehen. Dies gilt sowohl für die freie Sanierung, wobei es dann um die Vermeidung des Eintritts der Insolvenzgründe (§§ 16 ff. InsO) und folglich der Insolvenzanmeldung geht, als auch für die Sanierung im Rahmen des Insolvenzverfahrens, wobei sodann grundsätzlich die Beseitigung bestehender Insolvenzantragsgründe im Focus steht. In beiden Fällen sind Unsicherheiten zu verzeichnen, ob die Sanierung vor dem Hintergrund der bisherigen unternehmerischen Misserfolge gelingt.²⁸ Eine detaillierte Prüfung,²⁹ die zur Sanierungsfähigkeit des Unternehmens kommen muss, wird die Verunsicherungen abmildern. Letztlich müsste diese Vorprüfung einerseits die Sanierungsfähigkeit des Unternehmens attestieren, die dann angenommen werden kann, wenn durch die Sanierungsmaßnahmen nachhaltig ein Überschuss der Einnahmen über die Ausgaben erzielt werden kann.³⁰ Andererseits müsste auch die Sanierungswürdigkeit des Unternehmens gegeben sein, die aus Sicht eines sich an der Sanierung beteiligenden Investors dann vorliegen wird, „wenn der durch die Fortführung zu erzielende Erfolgswert über dem erwarteten Ergebnis der Liquidation liegt“³¹. Zur Beurteilung der Sanierungswürdigkeit eines Unternehmens spielen aber nicht nur ← 24 | 25 → die ökonomischen Fakten eine Rolle, sondern auch subjektiv-persönliche Umstände des konkreten Investors wie etwa die Rettung des „Lebenswerks“ eines Familienunternehmers.³² Letztlich wird die Entscheidung, ob eine Sanierung durchgeführt wird oder nicht, meist unter enormen Zeitdruck getroffen werden (müssen). Denn entweder muss die Grundlage für die erforderlichen Sanierungsmaßnahmen schnellstmöglich getroffen werden, bevor ein Insolvenzantrag zu stellen ist oder, wurde das Insolvenzverfahren bereits eröffnet, gilt es, das Unternehmen schnellstmöglich wieder werbend an den Markt zu bringen – hier gilt die Relation: je kürzer das Unternehmen unter Insolvenzverwaltung steht, desto wahrscheinlicher ist dessen erfolgreiche Sanierung und Fortführung.³³

B.  Grundzüge der Sanierung mittels eines DES

Aufbauend auf die einleitenden Ausführungen zur Sanierung im Allgemeinen soll nunmehr die Verknüpfung zum DES hergestellt werden. Es soll aufgezeigt werden, wie und in welchem Ausmaß die Sanierung durch einen DES im Grundsatz erreicht werden kann.

Durch einen DES tauschen, vereinfacht gesagt, die Gläubiger ihre Forderungen gegen die Gesellschaft ganz oder zum Teil in Gesellschaftsanteile der Schuldnerin.³⁴ Rechtstechnisch erfolgt die Umwandlung der Schulden in Eigenkapital mittels einer Kapitalerhöhung durch Sacheinlage. Nach dieser Transaktion sind demnach die Gläubiger Anteilsinhaber der Gesellschaft – sie treten als Gesellschafter in die Gesellschaft ein. Je nach Ausgestaltung des swap können sie jedoch auch gleichzeitig in der Gläubigerstellung verharren, nämlich dann, wenn nicht sämtliche ihrer Forderungen umgewandelt werden.

I.  Die Buchsanierung

Soll ein DES zum Zweck der Sanierung durchgeführt werden, so wird regelmäßig vor der Kapitalerhöhung das Grund- bzw. Stammkapital zunächst herabgesetzt. Dieser sog. Kapitalschnitt dient dem Zweck, dass eine etwaige bestehende Unterbilanz oder Überschuldung beseitigt wird³⁵ und ist bei der Sanierung als nahezu unentbehrlich anzusehen.³⁶ Denn bei Bestehen einer Unterbilanz weist die Bilanz der Gesellschaft Passiva aus, die die Aktiva übersteigen und das Eigenkapital bereits ← 25 | 26 → angegriffen bzw. schon vollständig aufgezehrt haben.³⁷ Die so angehäuften Verluste sind demnach den Anteilen der bereits bestehenden Gesellschafter zuzuordnen.³⁸ Durch die Herabsetzung des Eigenkapitals werden die angehäuften Verluste mit dem Eigenkapital verrechnet und somit der Wert des Eigenkapitals um die Verluste bereinigt.³⁹

Der mit dem DES einhergehende „Kapitalschnitt“ führt also zu einer Buchsanierung, die als eine der Grundlagen einer Unternehmenssanierung gilt. Die Beseitigung der Unterbilanz und der anschließenden Umwandlung der Forderungen haben das Ziel, eine solide Eigenkapitalposition der Gesellschaft wiederherzustellen.⁴⁰ Darüber hinaus wird durch die (zumindest teilweise) Umwandlung der bestehenden Forderungen die Fremdfinanzierungsrate der Gesellschaft herabgesetzt;⁴¹ die Passivseite der Bilanz wird entlastet.⁴² Durch die bloße Buchsanierung werden keine liquiden Mittel hinzugefügt. Jedoch werden durch den DES Passiva, die die Bilanz belasten, eliminiert und durch die dann frei werdenden Aktiva ist ein faktischer Mittelzufluss zu verzeichnen.⁴³

II.  Positive Effekte

Das Zusammenspiel dieser Bilanzsanierung stärkt das eigene Unternehmensrating, was zu günstigeren Zins- und Tilgungskonditionen für den Fall der Notwendigkeit einer weiteren Fremdfinanzierung führt.⁴⁴ Die Finanzierungskosten nehmen ab, was gleichzeitig die Ertragskraft des Unternehmens stärkt.⁴⁵

Neben jenen Vorteilen kann der DES, im Vergleich zur „übertragenden Sanierung“, auch positive Effekte für die operative Tätigkeit nach sich ziehen: da der Rechtsträger erhalten bleibt, betrifft dies auch die von diesem eingegangene Vertragsverhältnisse. Dies betrifft insbesondere lukrative Dauerschuldverhältnisse (Mietverträge, Rahmenlieferverträge oder Dienstleistungserträge), aber auch öffentlich-rechtliche Genehmigungen, Zertifizierungen oder Akkreditierungen.⁴⁶ Diese sind entweder streng an den Rechtsträger, dem sie erteilt bzw. mit dem sie ← 26 | 27 → eingegangen sind, gebunden bzw. bedürfen zur Übertragung der Zustimmung des Gegenüber. An dieser Stelle zeigt sich der entscheidende Vorteil einer DES-Sanierung gegenüber der sog. „übertragenden Sanierung“, bei der die Vermögensgegenstände auf einen neuen Rechtsträger übertragen werden (asset deal).⁴⁷ Bleibt die Zustimmung zur Übertragung der genannten Rechtsverhältnisse aus, wird die „übertragende Sanierung“ regelmäßig keinen Erfolg versprechen.

III.  Die Interessen der Beteiligten

Die Folgen eines DES sind im Einzelfall und von jedem einzelnen an der Transaktion Beteiligten abzuwägen. Betrachtet man dabei die Motive der verschiedenen Protagonisten, weichen diese voneinander ab:

die Anteilseigner stehen einer Sanierung im Grundsatz offen gegenüber, da der Wert ihrer Beteiligung an der zu sanierenden Gesellschaft doch erheblich gesunken ist. Für den besonderen Fall der Sanierung mittels DES werden diese jedoch zu beachten haben, dass durch die Kapitalmaßnahmen ihr Anteil sich nicht unerheblich zu verwässern droht; bei einer Kapitalherabsetzung auf Null scheiden die Anteilseigner gar aus der Gesellschaft aus und es droht der Totalverlust.⁴⁸ Sie können sich zwar an der Kapitalerhöhung beteiligen, doch dies würde bedeuten, dass die Gesellschafter (erneut) finanzielle Mittel einlegen müssten. Nicht selten haben sie, um die Krise nicht zu verstärken, bereits im Vorfeld über die ursprüngliche Einlage hinaus und neben den üblichen Finanzierungsmaßnahmen, etwa durch Gesellschafterdarlehen, einen finanziellen Sanierungsbeitrag geleistet.⁴⁹ Ob sie vor diesem Hintergrund erneut bereit sein werden, private Mittel zur Krisenbeseitigung zu investieren, erscheint fraglich.

Hingegen werden die gesicherten Gläubiger kein großes Interesse an der Beteiligung am DES haben. Ihr Interesse beschränkt sich darauf, die (noch) werthaltige Sicherheit schnellstmöglich zu verwerten, um dadurch eine möglichst hohe Befriedigungsquote zu erzielen.⁵⁰ Sie werden wahrscheinlich einer DES-Restrukturierung nicht ohne weiteres zustimmen.⁵¹ Sollte jedoch die Sicherheit einmal nicht mehr werthaltig sein oder ist der gesicherte Gläubiger etwa ein großer Abnehmerkunde des Schuldnerunternehmens, könnte die Motivlage eine andere sein. Ein Interesse an der Fortführung des Unternehmens könnte dann gegenüber einer schnellen, gegebenenfalls nicht vollen Befriedigung überwiegen.⁵²

Die ungesicherten Gläubiger verfolgen eine möglichst hohe Befriedigungsquote ihrer Forderung – sie werden einer Sanierung mittels eines DES, die die Chance ← 27 | 28 → der Fortführung der Unternehmen bereit hält, grundsätzlich aufgeschlossen gegenüberstehen.⁵³ Allerdings soll schon jetzt erwähnt werden, dass die Beteiligten auch obstruierend agieren, wenn sie dadurch subjektive Sondervorteile erzielen können.⁵⁴

Man muss sich demnach vor Augen führen, dass einige Gläubiger durch die Umwandlung ihrer Forderungen eine wohlmöglich gesicherte, zumindest nicht gänzlich nachrangige Gläubigerposition aufgeben. Stattdessen treten sie in eine Position als Gesellschafter ein, die, wie § 199 InsO klarstellt,⁵⁵ in der Insolvenz stets nachrangig ist.⁵⁶ Das Risiko, mit der Forderung zumindest der Höhe nach aufgrund der nachrangigen Stellung als Gesellschafter auszufallen, erhöht sich demnach zunächst.

Aber die Durchführung eines DES bringt auch Chancen mit sich. Zum einen erhalten die Gläubiger durch den Eintritt in die Gesellschaft sämtliche Rechte als Anteilseigner. Sie können demnach als GmbH-Gesellschafter bei entsprechender Mehrheit gem. § 37 Abs. 1 GmbHG Weisungen durch Gesellschafterbeschluss an die Geschäftsführer erteilen, und somit Einfluss auf die Geschäftsführung der Gesellschaft nehmen. Obgleich die Verwaltungsrechte der Aktionäre nicht derart weitgehend sind wie für die GmbH-Gesellschafter,⁵⁷ haben die Gläubiger einer AG, nachdem ihre Forderungen in Eigenkapital umgewandelt worden sind, ebenfalls die Möglichkeit der Einflussnahme durch ihre Verwaltungs- und Anfechtungsrechte gem. §§ 118 Abs. 1, 131, 134, 245 Nr. 2, 249 AktG.⁵⁸ Die Gläubiger können nunmehr, nachdem sie die Stellung als Anteilseigner angenommen haben, an der Sanierung der Gesellschaft entscheidend mitwirken.⁵⁹ Oftmals ist es von großem Interesse der Gläubiger, selbst „das Ruder zu übernehmen“ und eine anstehende Sanierung bzw. ein anstehendes Insolvenzverfahren nach ihren Vorstellungen durchzuführen. Dieses Anliegen ist umso größer, wenn die Gläubiger das Vertrauen in das Management des restrukturierungsbedürftigen Unternehmens verloren haben und demnach einen nicht unerheblichen Einfluss auf das operative ← 28 | 29 → Geschäft des Unternehmens auszuüben beabsichtigen. Dies gilt insbesondere für die Einflussnahme auf den Fortgang der Restrukturierung.⁶⁰

Neben den genannten Verwaltungsrechten spielen auch wirtschaftliche Gesichtspunkte eine Rolle bei der Durchführung eines DES. Durch den Erwerb von Unternehmensanteilen erwerben die (früheren) Gläubiger auch gleichzeitig die Chance auf Teilnahme an künftigen Gewinnen im Anschluss an eine erfolgreiche Sanierung.⁶¹ Der Erwerb dieser Chance ist wirtschaftlich betrachtet in vielen Fällen sanierungsbedürftiger Gesellschafter die bessere Alternative zum Ausfall (default) ihrer Forderungen.

Aber nicht nur die Gläubiger können von der Umwandlung ihrer Forderungen für Eigenkapital profitieren. Durch die soeben beschriebene Entlastung der Passivseite der Bilanz wird das Unternehmen wieder auf tragfähige Beine gestellt. Geht die Schuldnerin mit einer neuen Eigenkapitalstruktur gestärkt aus der Sanierung hervor, wird ihr Unternehmen ggf. wieder wirtschaftlich am Markt agieren können. Durch diesen Positiveffekt können insbesondere Zulieferer und Kunden der Gesellschaft beruhigt und ungünstige Liefer- und Zahlungsbedingungen (z.B. Vorkasseleistung) abgewendet werden. Nicht zuletzt bleibt die operative Einheit der Gesellschaft erhalten, die (im Idealfall) mit einer gestärkten Ertragskraft und Bonität nach der Durchführung des DES auftritt.⁶²

IV.  Die aktuelle Relevanz für die Praxis

Der praktische Bedarf einer solchen Buchsanierung erscheint groß.⁶³ Neben den wirtschaftlichen Gründen, die eine Unternehmenssanierung mittels DES notwendig macht, sind noch zwei weitere relevante Umstände zu nennen.

Zum einen wurden in konjunkturellen Hochzeiten Unternehmen erworben, indem ihnen bilanziell der Kaufpreis aufgebürgt wurde.⁶⁴ Dadurch stieg der Verschuldungsgrad – mithin das Verhältnis von Fremd- zu Eigenkapital – der Unternehmen (target).⁶⁵ Diese Last spiegelt sich in der Bilanz wieder – eine Buchsanierung wird dann notwendig.⁶⁶

Zum anderen ist ebenfalls die vordergründig Finanzinvestoren betreffende sog. „loan to own-Strategie“ zu nennen, die eine Rolle im Hinblick auf den Sanierungsbedarf ← 29 | 30 → spielen kann. Dabei erwerben in der Regel Finanzinvestoren notleidende Forderungen von Banken, um diese dann mittels eines DES in Eigenkapital umzuwandeln und das Unternehmen somit zu erwerben.⁶⁷ Prominente Beispiele aus der Praxis bestätigen die Aktualität.⁶⁸

C.  Der Bezug zu Großbritannien

Das Sanierungsinstrument, Forderungen in Eigenkapital umzuwandeln und somit die Bilanz zu sanieren, hat seine Wurzeln im US-amerikanischen Recht.⁶⁹ Aber schon seit langem haben US-amerikanische Sanierungs- und Restrukturierungsmethoden ihren Weg nach Europa und insbesondere nach Großbritannien⁷⁰ gefunden.⁷¹ Als Hauptursache dafür wird zu nennen sein, dass die Handelsbeziehungen eine immer weitergehende Verbindung erfuhren. US-amerikanische Vertragsstandards erhielten somit Einzug. Diese Entwicklung machte auch vor Maßnahmen, die die Rettung eines in Schieflage geratenen Unternehmens fördern sollen, nicht Halt. Dies gilt nicht minder für den DES, der ein Standardinstrument der Sanierungspraxis in Großbritannien darstellt.⁷²

„A debt to equity swap may be used where a company is over-geared and the value of a company is less than the value of the debt it is seeking to service. Frequently, in such scenarios existing shareholders will not be prepared to contribute any further investment, those financing the company will be unable to or apprehensive about providing further facilities or continuing to provide current facilities, and the ability to attract new investors and financiers may be limited.“⁷³

Während der DES in Großbritannien fest etabliert ist, fand er in der Vergangenheit in Deutschland faktisch nicht statt.⁷⁴ Seine effiziente Durchsetzung nach deutschem Recht soll erst durch das ESUG gewährleistet werden – die Gesetzesbegründung verweist dabei ausdrücklich auf die Rechtlage in Großbritannien.⁷⁵ Auch in der ← 30 | 31 → deutschen Fachliteratur wird wiederholt auf die Flexibilität und Effektivität der englischen Sanierungsverfahren zur Durchführung eines DES verwiesen.⁷⁶

„As a matter of English law, a debt to equity swap can be implemented either within or outside of a formal process.“⁷⁷

Dabei ist die grundsätzliche Ausgangslage dieses Sanierungsinstruments in beiden Jurisdiktionen ähnlich:

In general terms, by carrying out a debt-to-equity swap, the company’s creditors participate in the company’s capital increase by way of contributing their receivables against the company in return for the shares to be received.⁷⁸ Those claims to be contributed usually derive from loan and other financial agreements with banks and financial investors. How­ever, depending on the company’s business, also trade creditors could have considerable claims against the company.⁷⁹
Particularly in times of distress, the respective company has usually suffered tremendous (permanent) losses which are reflected in the company’s balance sheets. In restructuring scenarios the conversion of debt into equity is very often accompanied by a previous reduction of the company’s statutory capital to nil in order to erase the permanent loss from and restore reality in the company’s balance sheets.⁸⁰

Schon allein aufgrund der ähnlichen Ausgangslage in Großbritannien und Deutschland lohnt sich eine rechtsvergleichende Analyse.

Aber insbesondere gibt ein weiterer Aspekt Anlass zu einer rechtsvergleichenden Betrachtung: und zwar das Phänomen, das zutreffend als „Insolvenzmigration“ bezeichnet wird.⁸¹ Damit ist gemeint, dass Unternehmen aus Deutschland bewusst ihren Center Of Main Interest (Regulation EC/1346/2000, Art. 3; nachfolgend COMI) nach Großbritannien verlegt haben, um dort in den Genuss eines flexibleren Sanierungsumfelds zu kommen und um insbesondere einen DES nach dem englischen Recht durchzuführen.⁸²

Stellvertretend für eine Reihe von Unternehmen, die den Weg nach England auf sich genommen haben, um dort restrukturiert zu werden, steht wohl die ← 31 | 32 → schwäbische Schefenacker AG.⁸³ Im gleichen Atemzug sind aber auch die Fälle Deutsche Nickel oder Hans Brochier zu nennen. Sie alle teilen die Gemeinsamkeit, dass sie ihren COMI nach Großbritannien verlegt haben und ihren Geschäftsbetrieb in einer englischen Rechtsform – sei es nach einer Übernahme der Geschäftsanteile seitens einer neu gegründeten UK-Gesellschaft, sei es durch eine grenzüberschreitende Verschmelzung – dort fortgeführt haben.⁸⁴ Liegen diese Fälle nun schon einige Jahre zurück, hat es auch in jüngerer Vergangenheit Unternehmen gegeben, die eine Sanierung nach englischem Recht verfolgt haben. Zu nennen sind etwa TeleColumbus⁸⁵, Rodenstock⁸⁶ oder PrimaCom⁸⁷. Im Unterschied zu den zuerst genannten Unternehmen, die ihren COMI nach England verlegt haben, um die Sanierung mittels eines Company Voluntary Arrangement (nachfolgend CVA) zu erreichen, ist dies bei den zuletzt genannten Sanierungsvorhaben unterblieben. Bei ihnen kam ein sog. Scheme of Arrangement (nachfolgend SoA) zum Einsatz, das einer Verlegung des COMI nicht bedarf.⁸⁸ Im Hinblick auf das SoA wird in Deutschland die Diskussion geführt, ob dieses – einmal wirksam nach englischem Recht zustanden gekommen – auch in Deutschland Wirkung entfaltet.⁸⁹ Die Entscheidung des BGH vom 15.2.2012⁹⁰ hat dies speziell für den Fall eines Versicherungsunternehmens zwar verneint, eine allgemeingültige Aussage dazu jedoch offen gelassen.⁹¹

Die genannten Fälle des forum shopping⁹² weisen aber die Gemeinsamkeit auf, dass die Unternehmen der Ansicht waren, in Deutschland nicht die passenden rechtlichen Rahmenbedingungen vorzufinden, die eine effiziente Sanierung des Unternehmens gewährleisten.⁹³ Im Umkehrschluss könnte dies aber auch bedeuten, dass das englische Sanierungsrecht Mechanismen bereithält, die eine Sanierung besonders flexibel vorantreiben. Dieser Eindruck wird dadurch verstärkt, dass nicht nur deutsche Unternehmen sich das englische Sanierungsrecht zu Nutze machen, sondern auch Unternehmen aus anderen europäischen Ländern: etwa die La Seda de Barcelona SA⁹⁴ aus Spanien oder Wind Hellas⁹⁵ aus Griechenland. Die Fälle ← 32 | 33 → zeigen jedenfalls, dass das englische Sanierungsrechte eine gewisse Attraktivität ausstrahlt.⁹⁶ Dem forum shopping wird dadurch Vorschub geleistet.⁹⁷

Das forum shopping soll durch die reformierte EU-Verordnung eingedämmt werden. Die Verordnung (EU) 2015/848 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 20. Mai 2015 sieht in Art. 3(1) die Vermutung vor, dass eine Gesellschaft ihren COMI an dem Ort ihres Sitzes hat. Diese Vermutung gilt jedoch nicht, wenn der Sitz innerhalb von 3 Monaten vor Stellung des Antrags auf Eröffnung des Insolvenzverfahrens in einen anderen Mitgliedstaat verlegt worden ist. Ob dadurch die Attraktivität des forum shopping verringert wird, bleibt abzuwarten. Es wird sich zeigen, ob und wie sich die Sanierungspraxis nach der Geltung der Reform ab dem 26. Juni 2017 (vgl. Art. 92) auf die neuen Regelungen einstellt.

Man kann also den Eindruck gewinnen, dass in England flexible Maßnahmen bereitgestellt werden, die die Durchführung eines DES schnell und unkompliziert gewährleisten und somit die Unternehmenssanierung erleichtern. Die Attraktivität des englischen Sanierungsrechts spiegelt sich insbesondere in der Durchführung eines DES wider.⁹⁸ Gerade die Durchführung eines DES war vor dem ESUG im Rahmen des Insolvenzverfahrens nicht möglich, was kritisch vor dem Hintergrund des forum shopping und der „Insolvenzmigration“ aufgefasst worden ist.⁹⁹ Teilweise wird gerade das Fehlen der Möglichkeit, in die gesellschaftsrechtlichen Rechte der Anteilseigentümer einzugreifen, als Hauptgrund für das forum shopping in Richtung England gesehen.¹⁰⁰ Jedoch soll dieser Umstand, dass deutsche Unternehmen nach England „auswandern“, um dort restrukturiert zu werden, nicht zu groß ins Gewicht fallen. Solche Fälle halten sich in Grenzen, so dass wohl nicht von einer „Migrationswelle“ gesprochen werden kann.¹⁰¹ Insbesondere die erheblichen Kosten für die Verlegung des COMI werden eine Rolle für die Zurückhaltung gespielt haben, von der Sanierung unter englischem Recht mittels CVA Gebrauch zu machen.¹⁰² ← 33 | 34 →

In der jüngsten Vergangenheit sind einige große Unternehmen gerade nicht den Weg nach England eingeschlagen, sondern haben die Sanierung mittels eines DES in Deutschland unternommen.¹⁰³ Ob der Grund dafür die Novellierung der InsO und die Ermöglichung eines DES im Insolvenzplanverfahren war, kann nur gemutmaßt werden. Jedoch werden vereinzelt Stimmen laut, wonach die Migration nach Großbritannien zum Zwecke der Sanierung durch das ESUG verhindert werden kann.¹⁰⁴ Andererseits gab es auch nach dem Inkrafttreten des ESUG insbesondere zwei öffentlich bekannt gewordene Restrukturierungsfälle, die bewusst nach englischem Recht durchgeführt wurden. Die finanzielle Restrukturierung der Werkstatt- und Fachmarktkette A.T.U., wobei im Rahmen dieser Sanierung weder das CVA noch das SoA fruchtbar gemacht wurde, erfolgte mittels (geplantem) administration-Verfahren. An dessen Ende stand die Umwandlung von Schulden in Eigenkapital, die auf einvernehmlicher Basis mit den Beteiligten durchgeführt wurde. Über die Motive der Sanierung nach englischem Recht ist – soweit ersichtlich – nichts an die Öffentlichkeit getreten. Es ist jedoch auffällig, dass die Hauptgläubiger Finanzinvestoren aus dem anglo-amerikanischen Rechtsraum waren¹⁰⁵ und demnach anzunehmen ist, dass auf das den Hauptakteuren bekannte administration-Verfahren zurückgegriffen wurde. Die zweite öffentlichkeitswirksame Sanierung nach Inkrafttreten des ESUG, die nach englischem Recht durchgeführt wurde, ist die Restrukturierung des Parkhausbetreibers Apcoa. Hier ist auffällig, dass die Finanzierungsverträge qua Vereinbarung nachträglich bewusst englischem Recht unterstellt wurden, was von dem High Court bestätigt wurde und im Anschluss daran der begehrten Anwendung eines SoA nichts mehr im Wege stand.¹⁰⁶ Grund für die Anwendung des SoA war wohl vornehmlich die mangelnde Einstimmigkeit über die Refinanzierung der bestehenden Kreditverträge.¹⁰⁷ Am Ende der Restrukturierung hatten die Gläubiger ihre Forderungen in Eigenkapital umgewandelt.

Zusammenfassend kann also festgehalten werden, dass die Wissenschaft und die Praxis verstärkt auf das englische Recht geblickt haben und nach wie vor blicken, wenn es um die Unternehmenssanierung – insbesondere unter Verwendung eines DES – geht. Vor diesen Hintergrund ist eine rechtsvergleichende Betrachtung der Durchführung eines DES durchaus sinnvoll. ← 34 | 35 →

D.  Fragestellung und Gang der Untersuchung

Es wurde herausgestellt, dass der DES ein wichtiges Sanierungsinstrument darstellt. Seiner effektiven Anwendung standen in Deutschland bis zum Inkrafttreten des ESUG erhebliche Hindernisse im Wege, was scharfe Kritik in Wissenschaft und Praxis hervorrief. Stand der DES aufgrund dessen nicht zur Verfügung, wurde einerseits auf andere alternative Sanierungsmechanismen ausgewichen¹⁰⁸, etwa auf die übertragende Sanierung. Waren solche Alternativen jedoch aufgrund der aufgezeigten Umstände im Einzelfall nicht erfolgsversprechend, schweifte der Blick schnell nach England, wo das Sanierungs- und Insolvenzrecht für viel flexib­ler im Vergleich zu jenem in Deutschland gilt. Aus diesem Grund entschlossen sich einige Unternehmen, die Sanierung nach englischem Recht durchzuführen – dies gelang teilweise mit großem Erfolg. Regelmäßig spielte die Umsetzung eines DES dabei eine gewichtige Rolle. Neben der aufgezeigten fehlenden Möglichkeit einer effizienten Umsetzung eines DES nach deutschem Gesellschaftsrecht hat der Gesetzgeber auch die Vermeidung des forum shopping zum Anlass genommen, den DES im Rahmen des ESUG in das Insolvenzverfahren zu integrieren.

Vor diesem Hintergrund ergeben sich zwei Fragestellungen: zum einen gilt es zu untersuchen, wie die Durchführung eines DES durch das ESUG in das deutsche Insolvenzrecht integriert worden ist. Dabei soll insbesondere der Frage nachgegangen werden, ob dadurch eine effiziente Durchführung eines DES gewährleistet wird. Dazu gehören insbesondere Rechtsicherheit und Planbarkeit eines DES in der Sanierung.¹⁰⁹ Zum anderen ist rechtsvergleichend zu untersuchen, wie ein DES nach englischem Recht durchgeführt wird. Danach soll dargestellt und bewertet werden, wie sich die Umsetzung eines DES nach deutschem Recht nach den Neuerungen durch das ESUG zu derjenigen nach englischem Recht verhält.

Die Untersuchung dieser Fragestellungen wird wie folgt dargestellt: im ersten Teil werden die gesellschaftsrechtlichen Grundlagen eines DES nach dem englischen und deutschen Gesellschaftsrecht untersucht und erläutert. Die rechtstechnische Umsetzung soll vor dem Hintergrund eines Krisenszenarios erläutert werden. Ein abschließender Vergleich der jeweiligen rechtlichen Grundlagen soll Unterschiede und Gemeinsamkeiten aufdecken und Problemstellen einer Umsetzung aufzeigen.

Im zweiten Teil wird untersucht, wie der DES mittels besonderer gesetzlicher Sanierungsmechanismen in England und Deutschland fruchtbar gemacht werden kann. Die dazu zur Verfügung stehenden sanierungstypischen Instrumente und Verfahren werden einzeln dargestellt. Stärken und Schwächen der jeweiligen Verfahren werden herausgearbeitet. Dabei wird insbesondere für das deutsche Recht kritisch geprüft, wie der DES nach der Novellierung der Insolvenzordnung durch ← 35 | 36 → das ESUG durchgeführt wird. In einem abschließenden Vergleich sollen die Vor- und Nachteile der jeweiligen Mechanismen gegenüberstellt werden, um letztlich die Frage zu beantworten, wie diese neuen Regelungen des ESUG zum debt-equity-swap im Vergleich zu jenen gesetzlichen Sanierungsmechanismen nach englischem Recht bestehen.¹¹⁰

1 Statistisches Bundesamt, Stand: Januar 2017; abrufbar unter https://www.destatis.de/DE/ZahlenFakten/Indikatoren/LangeReihen/Insolvenzen/lrins01.html?cms_gtp=152398_list%253D1&https=1.

2 Art. 10 des Gesetzes zur weiteren Erleichterung der Sanierung von Unternehmen, wonach ferner die übrigen Regelungen des ESUG am 1. Januar 2013 in Kraft getreten sind.