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Alternative Freiverkehrssegmente im Kapitalmarktrecht

Zugleich ein Beitrag zur rechtsökonomischen Analyse emittentenbezogener Regulierung durch einen Marktveranstalter und zum System der Segmentierung

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Philipp Storm

Alternative Freiverkehrssegmente (wie z. B. der Entry Standard der Deutschen Börse AG) stellen einen eigenständigen Segmenttypus im nationalen Kapitalmarktrecht dar, der in der nationalen Historie und auch in anderen Nationen mit entwickelten Kapitalmärkten seine Entsprechung findet. Die Arbeit geht zunächst den Charakteristika dieses Segmenttypus sowie der Frage nach, was aus ökonomischer Perspektive für den grundsätzlichen Ansatz alternativer Freiverkehrssegmente spricht, eine staatsferne, reduzierte Regulierung der notierten Emittenten in einem Teilbereich des Börsenmarktes anzubieten. Als Vorfrage zur Einordnung dieser Marktsegmente wird im Folgenden das Prinzip der Marktsegmentierung als eines der Wesensmerkmale des nationalen Kapitalmarktrechts offengelegt. Es stellt sich als ein System der Marktsegmente dar, dem bestimmte Begriffe, Prinzipien und Grundsätze innewohnen. Auf der Grundlage dieses systematischen Verständnisses wird der Frage nachgegangen, ob alternative Freiverkehrssegmente Börsen im materiellen und auch formellen Sinne sowie organisierte Märkte im Sinne der verschiedenen kapitalmarktrechtlichen Vorschriften darstellen und inwiefern diese Normen – insbesondere zur Informationshaftung für fehlerhafte Ad-hoc-Publizität – auf diesen Segmenttypus Anwendung finden sollten.

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§ 1 Bewertungskriterien und die Bedeutung des erleichterten Marktzugangs 52

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52 Kapitel 3 Bewertung als Institutionen funktionsfähiger Marktgestaltung schen Gründen beginnt diese Untersuchung daher mit dem Nachweis, dass für alternative Freiverkehrssegmente aufgrund ihrer Eigenschaft als Institutionen des Kapitalmarktrechts die Funktionsfähigkeit legitimer Bewertungsmaßstab ist. Hierin ist eine erste Gewichtung des erleichterten Marktzugangs als Regelungs- ziel alternativer Freiverkehrssegmente eingeschlossen (§ 1). Im Anschluss ist der Frage nachzugehen, in welcher Hinsicht Veranstalter al- ternativer Freiverkehrssegmente durch die Bereitstellung einer Handelsplattform die Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes fördern und Emittenten den Zugang zum Kapitalmarkt erleichtern (§ 2). Im nächsten Abschnitt wird nachgewiesen, dass eine reduzierte und bedürfnis- gerechte Regulierung des Marktzugangs für kleinere und mittlere Unternehmen für die Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes notwendig ist (§ 3). Dabei werden die wesentlichen, markzugangsrelevanten Regelungsbereiche herausgearbeitet, die nach geltendem Recht teils durch den Marktveranstalter, teils durch den Gesetz- geber ausgestaltet werden, die aber ebenfalls an die Notierung anknüpfen und sich für den Emittenten als für einen erleichterten Marktzugang bedeutsam erweisen. Abschließend ist am Beispiel kapitalmarktrechtlicher Unternehmenspublizität zu belegen, dass auch ein nichtstaatlicher Marktveranstalter das dargestellte Aus- gestaltungsdilemma zwischen erleichterter Zugangsregulierung und ausreichen- dem Anlegerschutz in funktionseffizienter Weise zu lösen in der Lage ist (§ 4). Hierzu muss die Vorfrage geklärt werden, ob sowohl die Unternehmenspublizi- tät an sich wie auch ihre Regulierung für die Funktionsfähigkeit des Kapital- markts notwendig ist. Hieran schließt sich eine ökonomische Bewertung der Regulierungstätigkeit eines Marktveranstalters an. § 1 Bewertungskriterien und die Bedeutung des erleichterten Marktzugangs Soll...

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