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Alternative Freiverkehrssegmente im Kapitalmarktrecht

Zugleich ein Beitrag zur rechtsökonomischen Analyse emittentenbezogener Regulierung durch einen Marktveranstalter und zum System der Segmentierung

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Philipp Storm

Alternative Freiverkehrssegmente (wie z. B. der Entry Standard der Deutschen Börse AG) stellen einen eigenständigen Segmenttypus im nationalen Kapitalmarktrecht dar, der in der nationalen Historie und auch in anderen Nationen mit entwickelten Kapitalmärkten seine Entsprechung findet. Die Arbeit geht zunächst den Charakteristika dieses Segmenttypus sowie der Frage nach, was aus ökonomischer Perspektive für den grundsätzlichen Ansatz alternativer Freiverkehrssegmente spricht, eine staatsferne, reduzierte Regulierung der notierten Emittenten in einem Teilbereich des Börsenmarktes anzubieten. Als Vorfrage zur Einordnung dieser Marktsegmente wird im Folgenden das Prinzip der Marktsegmentierung als eines der Wesensmerkmale des nationalen Kapitalmarktrechts offengelegt. Es stellt sich als ein System der Marktsegmente dar, dem bestimmte Begriffe, Prinzipien und Grundsätze innewohnen. Auf der Grundlage dieses systematischen Verständnisses wird der Frage nachgegangen, ob alternative Freiverkehrssegmente Börsen im materiellen und auch formellen Sinne sowie organisierte Märkte im Sinne der verschiedenen kapitalmarktrechtlichen Vorschriften darstellen und inwiefern diese Normen – insbesondere zur Informationshaftung für fehlerhafte Ad-hoc-Publizität – auf diesen Segmenttypus Anwendung finden sollten.

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§ 4 Zusammenfassung 308

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308 Kapitel 5 Einordnung in das kapitalmarktrechtliche System der Marktsegmente § 37 c Schadensersatz wegen Veröffentlichung unwahrer Insiderinformationen (1) Veröffentlicht der Emittent von Finanzinstrumenten, die zum Handel im regu- lierten Markt zugelassen sind, [...]. (2)-(6) unverändert (7) Die Absätze 1 bis 6 gelten entsprechend für Emittenten von Finanzinstrumenten, die zum Handel im teilregulierten Markt angenommen sind. Durch die Anknüpfung sowohl an die Zulassung zum regulierten Markt als auch an die Annahme zum teilregulierten Markt wird dem Umstand Rechnung getragen, dass diese Märkte einheitlich Verpflichtungen für den Emittenten vor- sehen, um das für eine Investition notwendige Vertrauen der Anleger zu gewinnen. Indem parallel die Zulassung und Annahme zu den jeweiligen Märkten vorausge- setzt wird, ist klargestellt, dass eine Haftung für die Schäden der Anleger in Folge fehlerhafter Veröffentlichung nur erfolgt, wenn der Emittent die Notierung veran- lasst hat. Damit wird deutlich, dass die Haftung dogmatisch an dem in beiden Märkten einheitlich vorliegenden Notierungsverhältnis zwischen dem Emittenten und dem Marktbetreiber anknüpft. Es ist die Grundlage für die Verpflichtung zur Publizität zugunsten der Anleger und auch für die Sekundäransprüche im Falle ihrer Nichterfüllung. Die Regelung einer entsprechende gegenüber einer unmit- telbaren Anwendung der Vorschriften auf den teilregulierten Markt bietet sich an, weil anderenfalls der Unterschiedlichkeit der Veröffentlichungspflichten nach § 15 WpHG einerseits und der Pflichten nach den verschiedenen Geschäftsbedin- gungen alternativer Freiverkehrssegmente andererseits nicht ausreichend Rech- nung getragen w...

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