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Alternative Freiverkehrssegmente im Kapitalmarktrecht

Zugleich ein Beitrag zur rechtsökonomischen Analyse emittentenbezogener Regulierung durch einen Marktveranstalter und zum System der Segmentierung

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Philipp Storm

Alternative Freiverkehrssegmente (wie z. B. der Entry Standard der Deutschen Börse AG) stellen einen eigenständigen Segmenttypus im nationalen Kapitalmarktrecht dar, der in der nationalen Historie und auch in anderen Nationen mit entwickelten Kapitalmärkten seine Entsprechung findet. Die Arbeit geht zunächst den Charakteristika dieses Segmenttypus sowie der Frage nach, was aus ökonomischer Perspektive für den grundsätzlichen Ansatz alternativer Freiverkehrssegmente spricht, eine staatsferne, reduzierte Regulierung der notierten Emittenten in einem Teilbereich des Börsenmarktes anzubieten. Als Vorfrage zur Einordnung dieser Marktsegmente wird im Folgenden das Prinzip der Marktsegmentierung als eines der Wesensmerkmale des nationalen Kapitalmarktrechts offengelegt. Es stellt sich als ein System der Marktsegmente dar, dem bestimmte Begriffe, Prinzipien und Grundsätze innewohnen. Auf der Grundlage dieses systematischen Verständnisses wird der Frage nachgegangen, ob alternative Freiverkehrssegmente Börsen im materiellen und auch formellen Sinne sowie organisierte Märkte im Sinne der verschiedenen kapitalmarktrechtlichen Vorschriften darstellen und inwiefern diese Normen – insbesondere zur Informationshaftung für fehlerhafte Ad-hoc-Publizität – auf diesen Segmenttypus Anwendung finden sollten.

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Kapitel 6 Zusammenfassung

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1 (Typus und seine Vergleichsmärkte) Alternative Freiverkehrssegmente stellen ei- nen eigenständigen rechtlichen Strukturtypus des Kapitalmarktrechts dar. Die rechtsvergleichende und rechtshistorische Betrachtung vergleichbarer Märkte untermauert dies. Wesenskern ist ihre Zielsetzung, kleinen und mittleren Unter- nehmen einen erleichterten Zugang zum Kapitalmarkt zu bieten. Hierzu nutzen sie die Handelsplattformen der Börsen und organisieren den Handel in den Finanz- instrumenten grundsätzlich nach den Regeln der regulierten Märkte. Die Notie- rung des Emittenten und seiner Finanzinstrumente machen sie von der Erfüllung unterschiedlicher Anforderungen abhängig, die in segmentspezifischen Regelwer- ken der Marktbetreiber niedergelegt sind, um so kleinen und mittleren Unter- nehmen den Marktzugang zu erleichtern. 1.1 (Historische Vorläufer) Vorläufer alternativer Freiverkehrssegmente im natio- nalen Kapitalmarktrecht sind der geregelte Freiverkehr, der geregelte Markt und der Neue Markt. Die Erfahrungen mit dem geregelten Markt haben deutlich ge- macht, dass für die Akzeptanz eines Marktsegments eine ausreichende Liquidität erforderlich ist. Der Neue Markt hat gezeigt, dass hierzu die Betreuung der Fi- nanzinstrumente einen wichtigen Beitrag leistet. Durch seine gegenüber den re- gulierten Märkten erhöhten Notierungsanforderungen ist seine Konzeption al- lerdings mit alternativen Freiverkehrssegmenten nicht vergleichbar. Ähnlichkei- ten bestehen vielmehr mit dem geregelten Freiverkehr und dem geregelten Markt. Letzterer hatte jedoch keinen dauerhaften Bestand, weil seine reduzierten Anforderungen durch seine öffentlich-rechtliche Konstruktion der europarech- tlichen Rechtsvereinheitlichung zum Opfer gefallen sind. Der geregelte Freiver- kehr beruhte hingegen ebenso wie alternative Freiverkehrssegmente auf privat- rechtlichen Regelwerken, weshalb rechtskonstruktiv mit ihm die größten Ge- meinsamkeiten bestehen. 1.2...

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