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Alternative Freiverkehrssegmente im Kapitalmarktrecht

Zugleich ein Beitrag zur rechtsökonomischen Analyse emittentenbezogener Regulierung durch einen Marktveranstalter und zum System der Segmentierung

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Philipp Storm

Alternative Freiverkehrssegmente (wie z. B. der Entry Standard der Deutschen Börse AG) stellen einen eigenständigen Segmenttypus im nationalen Kapitalmarktrecht dar, der in der nationalen Historie und auch in anderen Nationen mit entwickelten Kapitalmärkten seine Entsprechung findet. Die Arbeit geht zunächst den Charakteristika dieses Segmenttypus sowie der Frage nach, was aus ökonomischer Perspektive für den grundsätzlichen Ansatz alternativer Freiverkehrssegmente spricht, eine staatsferne, reduzierte Regulierung der notierten Emittenten in einem Teilbereich des Börsenmarktes anzubieten. Als Vorfrage zur Einordnung dieser Marktsegmente wird im Folgenden das Prinzip der Marktsegmentierung als eines der Wesensmerkmale des nationalen Kapitalmarktrechts offengelegt. Es stellt sich als ein System der Marktsegmente dar, dem bestimmte Begriffe, Prinzipien und Grundsätze innewohnen. Auf der Grundlage dieses systematischen Verständnisses wird der Frage nachgegangen, ob alternative Freiverkehrssegmente Börsen im materiellen und auch formellen Sinne sowie organisierte Märkte im Sinne der verschiedenen kapitalmarktrechtlichen Vorschriften darstellen und inwiefern diese Normen – insbesondere zur Informationshaftung für fehlerhafte Ad-hoc-Publizität – auf diesen Segmenttypus Anwendung finden sollten.

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§ 3 Zusammenfassung 195

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unterschiedliche Bedeutung. Für alternative Freiverkehrssegmente steht der er- leichterter Zugang für kleine und mittlere Unternehmen im Mittelpunkt. Hier- für muss ein ausgewogenes Maß zwischen erleichterter und in ausreichendem Maße vertrauensbildender Regulierung gefunden werden. Damit fallen sie unter den Segmenttypus, der eine erhöhte Regulierung zur besonderen Funktions- sicherung vorsieht. Für sie haben sowohl die Differenzierungs- als auch die Wettbewerbs- und Kennzeichnungsfunktion besondere Bedeutung. Konkrete Anwendungsfragen sind unter Berücksichtigung dieser grundsätzlichen Typen- zugehörigkeit zu beantworten. D. Fazit Es hat sich gezeigt, dass das Prinzip der Segmentierung in der Rechtsordnung nicht nur in Gestalt eines äußeren Systems der Marktsegmente verkörpert ist, sondern dass diesem auch eine innere Struktur zugrunde liegt. Dieses System ist insofern als beweglich und gleichzeitig als in seiner Wirkung begrenzt anzusehen, weil seine Elemente nicht in einer festen Rangordnung zu einander stehen und untereinander in Widerspruch treten können. Insbesondere bei der Beantwortung rechtlicher Einzelfragen und beim Ausfüllen kapitalmarktrechtlicher General- klauseln aber entfaltet es gegenüber dem bloßen Bezug auf die übergeordneten Regelungsziele des Funktions- und Anlegerschutzes eine auch in der Rechtspraxis bedeutsame ordnende Wirkung. § 3 Zusammenfassung Die systematische Analyse des Kapitalmarktrechts hat gezeigt, dass dem Rechts- gebiet die Segmentierung als Regelungsprinzip innewohnt und dies zu einem System unterschiedlicher Marktsegmente führt. Dieses äußere System führt zur differenzierten Anwendbarkeit verschiedener Regelungskreise, die auch die Grenzen des Kapitalmarktrechts im engeren Sinne verlassen. Die Marktsegmente können dabei unterschiedliche Charakteristika aufweisen, die sich auch bei alter- nativen...

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