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Konzernbildung und Aktionärsschutz am deutschen Kapitalmarkt

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Dirk Schmitt

Der deutsche Aktienmarkt ist im internationalen Vergleich gemessen am Bruttoinlandsprodukt relativ schwach kapitalisiert. Die empirisch orientierte «Law and Finance»-Literatur führt diesen Befund auf die defizitäre Ausgestaltung der Unternehmensverfassung (Corporate Governance) in Publikumsaktiengesellschaften zurück. Das Austarieren der Interessenkonflikte zwischen Kontroll- und Minderheitsaktionären im Aktienkonzernrecht spielt dabei eine besonders wichtige Rolle. Am Beispiel von Unternehmensverträgen im Sinne von § 291 AktG wird deshalb die Frage untersucht, ob das Aktiengesetz außenstehende Aktionäre wirksam vor umverteilungsmotivierten Übernahmen zu schützen vermag. Die Qualität des Minderheitenschutzes bei der Errichtung von Konzernen wird anhand einer umfangreichen Stichprobe von Beherrschungs- und Gewinnabführungsverträgen der Jahre 1993 bis 2007 sowohl normativ als auch empirisch-quantitativ analysiert.

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1 Einleitung

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Die Einführung des gesellschaftsrechtlichen Squeeze outs zum 1.1.2002 hat eine „regelrechte Hinauswurf-Epidemie“1 am deutschen Aktienmarkt ausgelöst. Seit- her kann ein Hauptaktionär, dessen Anteil am Grundkapital einer Aktiengesell- schaft oder Kommanditgesellschaft auf Aktien mindestens 95% beträgt, die üb- rigen Gesellschafter gegen Zahlung einer Barabfindung zwangsweise aus der Gesellschaft eliminieren. Alleine im Jahr des Inkrafttretens dieser Neuregelung sind dadurch beinahe 70 Werte vom Kurszettel der Deutschen Börse ver- schwunden.2 Diese Welle an Squeeze out-Verfahren deutet darauf hin, dass die notwendige Kontrollbeteiligung des Hauptaktionärs bei Einführung der Aus- schlussoption vielfach bereits existierte. Allem Anschein nach wurde ein recht- lich normiertes Verfahren, das die Anteile der Aktionärsminderheit per Gesetz auf den Hauptaktionär überträgt und dadurch die vollständige Übernahme eines Unternehmens ermöglicht, von den Konzernleitungen geradezu herbeigesehnt.3 Bis zur Einfügung der §§ 327a-f in das Aktiengesetz hatte das Gesellschafts- recht bekanntlich keine effektiven Zwangsmittel zum Ausschluss von Minder- heitsaktionären bereitgestellt.4 Weder durch eine Verschmelzung noch durch eine Eingliederung konnte der Austritt der außenstehenden Aktionäre aus einem Konzernverbund erzwungen werden. Nur mit Hilfe der rechtspolitisch höchst bedenklichen, aber vom BVerfG grundsätzlich gebilligten „Moto Meter“- Methode der übertragenden Auflösung war die Verdrängung einer unerwünsch- ten Aktionärsminderheit auch gegen ihren Willen möglich.5 Dabei erwirbt eine im Alleinbesitz des Großaktionärs befindliche Zweckgesellschaft im Wege eines Asset Deals das gesamte Vermögen der abhängigen Gesellschaft, die anschlie- ßend liquidiert wird, was jedoch zur...

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